Les Bourses dans le flou

Trois années noires successives ont tétanisé les investisseurs, qui assistent impuissants à la valse-hésitation des grandes places financières. Et ce n’est pas l’hypothèque irakienne qui va doper le moral. Alors?

Vont-ils enfin redémarrer? Ou, au contraire, risquent-ils de poursuivre leur descente aux enfers? Les marchés boursiers, victimes de leur plus longue déglingue depuis trois quarts de siècle, aimeraient, on s’en doute, avoir enfin atteint leur niveau le plus bas. Et, pourtant, chaque légère remontée est presque aussitôt tempérée par des prises de bénéfice qui en disent long sur l’état d’esprit des investisseurs: ce qui est pris est pris!

L’explosion de la bulle financière qui s’était constituée autour de la « nouvelle économie », au printemps 2000, aurait dû être aussi salutaire que douloureuse, en purgeant le marché des excès commis lors des années d’euphorie. Mais ce scénario, qui pouvait être accepté par les investisseurs, a dérapé: il a été amplifié par la multiplication des scandales financiers aux Etats-Unis, le choc du 11 septembre 2001 et la menace terroriste, une croissance américaine et européenne moins soutenue qu’espéré et, enfin, par des bruits de bottes de plus en plus menaçants aux frontières de l’Irak.

Le volet boursier de notre baromètre de l’économie est donc particulièrement délicat à aborder. L’évolution des places financières est cependant primordiale. La dépression actuelle pénalise à la fois les entreprises, pour lesquelles la Bourse reste un moyen essentiel de financement, et les particuliers, notamment par le recul préoccupant des fonds de pension.

Alors, qu’attendre de 2003? Responsable de la gestion du portefeuille de la BBL, professeur de gestion financière à l’Institut supérieur Saint-Louis, Philippe Dembour a accepté de se livrer à un questions/réponses sans langue de bois.

Le Vif/L’Express: Pour une majorité d’analystes politiques, la guerre en Irak semble inévitable. Ce sentimentest-il partagé par les marchés financiers?

Philippe Dembour: Oui, certainement. Les Etats-Unis semblent avoir la volonté d’en finir avec Saddam Hussein, que ce soit pour éviter tout risque d’utilisation d’armes de destruction massive ou pour avoir la maîtrise de champs pétrolifères. Or, si l’on part du principe qu’un conflit armé est inévitable, et même si ce raisonnement est atroce sur un plan humain, surtout pour la population irakienne, alors il vaut mieux, pour le dynamisme économique, que la guerre ne soit pas remise à l’automne. Il n’y a rien de pire pour l’économie que l’attentisme et l’anxiété. Les marchés ont toujours redouté davantage l’incertitude… que la certitude d’une mauvaise nouvelle.

Le déclenchement du conflit ne risque-t-il pourtant pas de déstabiliser encore davantage la situation économique et financière mondiale?

Ce n’est pas certain. Il est raisonnable de penser que, dès que la guerre aura éclaté, les tensions actuelles sur le pétrole, les taux d’intérêt et les Bourses, pour ne citer que cela, baisseront d’un cran. Ce qui plaide aussi en ce sens, c’est que le conflit devrait normalement être court. Personne n’a oublié que, lors de la première guerre du Golfe, l’armée irakienne, que la propagande nous avait présentée comme la quatrième armée du monde, a été défaite en quelques jours. Et il est vraisemblable que, cette fois non plus, il ne sera pas fait usage d’armes de destruction massive.

Cela dit, même si les choses se passent ainsi – et ce n’est qu’une hypothèse – il ne faut pas croire que tous les problèmes actuels vont être résolus d’un coup. N’oublions pas que les années 1990 ont constitué la plus longue période d’expansion du siècle passé: dix ans! Il serait illusoire de croire qu’il suffit de deux ans pour faire éclater toutes les bulles, pour gommer tous les excès nés d’une telle exagération.

On évoque souvent la possibilité d’un redémarrage économique à partir de la seconde moitié de cette année 2003. Mais on avait déjà pronostiqué cela pour la mi-2002!

Nous ne pouvons oublier la réalité conjoncturelle. Ainsi, en Europe, le problème majeur reste celui de l’Allemagne, qui en constitue la locomotive économique. Or la situation n’y est pas brillante. Une comparaison significative: tout le monde sait que le Japon va très mal depuis longtemps. Au cours de ces sept dernières années, la croissance moyenne réelle (compte tenu de l’inflation) de sa demande intérieure a été de seulement 1,1 % par an. En Allemagne, cette croissance aura été de 1,2 %. A peine mieux que le Japon! C’est tout dire…

C’est un constat plutôt pessimiste…

Vous savez, quand on désire relancer une économie en perte de vitesse, on dispose de trois outils principaux. 1. L’ajustement des taux de change. C’est devenu impossible depuis la réalisation de la monnaie unique sauf par l’évolution de la parité dollar-euro, mais la bonne tenue actuelle de la devise européenne face au dollar pénalise les exportations de nos pays. 2. Une politique budgétaire expansionniste. Pour bien faire, l’Allemagne devrait baisser les impôts pour encourager la relance par la consommation.Mais elle est coincée par la norme budgétaire européenne (3 % de déficit annuel au maximum) et s’apprête donc, au contraire, à augmenter les impôts… 3. La baisse des taux par la banque centrale. Baisser les taux permet de rendre moins cher le crédit aux particuliers et aux entreprises, ce qui relance la consommation. A l’époque du deutsche Mark, la banque centrale allemande alignait ses taux directeurs pratiquement sur ceux que nécessitait l’état de l’économie allemande. Avec l’euro, la Banque Centrale Européenne (BCE) doit désormais tenir compte de tous les pays de l’Union, dont les situations économiques sont hétérogènes. Or, si l’on applique la règle dite de Taylor, qui est censée indiquer le niveau optimal des taux à court terme, ceux-ci sont, en Europe, trop élevés de 1,75 % par rapport à ceux qui devraient être en vigueur si l’on tenait uniquement compte de la faiblesse allemande. Les taux de la BCE sont donc encore trop pénalisants pour l’Allemagne.

Il n’y a pas que l’économie qui patine. Les marchés financiers, eux, ont carrément plongé. Est-ce que l’on peut raisonnablement penser qu’ils ont enfin atteint leur plancher?

Sur le plan boursier, il y a eu effectivement un grand nettoyage. Cela ne signifie pas qu’il soit totalement terminé. Pourquoi? Parce que les investisseurs en actions sont encore trop gourmands. A l’heure actuelle, un placement sans risque, telle une obligation de qualité, procure un intérêt de l’ordre de 4,5 % par an. Il est logique qu’un placement en actions, risqué lui, offre un rendement supérieur: ce supplément de rémunération s’appelle la prime de risque. Elle est en moyenne de 3 %. Donc, un placement en actions doit, aujourd’hui, rapporter en principe 7,5 % pour être satisfaisant. Or les investisseurs, habitués aux ascensions boursières exceptionnelles des années 1990, ont pris l’habitude de rendements de 12 à 15 %, voire bien davantage, pour leurs actions. Même s’ils sont conscients que ce n’est plus possible aujourd’hui, ils s’attendent pourtant encore souvent à des returns d’au moins 10 %. Ce sont des exigences irréalistes, mais cette pression s’exerce inévitablement sur les dirigeants d’entreprise, qui se fixent donc des objectifs trop élevés en termes de « return on equity » (ROE), le rendement sur fonds propres. Faudra-t-il donc que les cours de Bourse descendent jusqu’au niveau de la valeur des fonds propres pour que les objectifs en termes ROE redeviennent raisonnables, et donc davantage en phase avec la situation actuelle sur le plan des taux d’intérêt?

Que faudrait-il faire pour ramener les actionnaires en Bourse, et permettre à celle-ci de redevenir non plus un casino mais l’une des sources du financement indispensable au développement de l’entreprise et donc de l’emploi?

Pour cela, il faudra restaurer d’abord et avant tout un climat de confiance. Confiance dans l’économie – on en est encore loin – mais aussi dans les acteurs de la finance, surtout dans le monde anglo-saxon. Or cette confiance s’est complètement érodée à l’égard des dirigeants d’entreprise, qui ont manipulé les comptes, des analystes financiers, dont l’indépendance a été mise en cause, et des auditeurs, qui n’ont pas décelé les fraudes.

Retrouver la confiance risque de prendre beaucoup de temps…

Personne ne connaît la réponse. Il faut avoir le courage de le dire.

Entretien : Stéphane Renard

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