Combien vaut vraiment Fortis ?

La valeur intrinsèque de Fortis Holding devrait s’élever à 7 milliards d’euros, selon le communiqué du groupe – c’est-à-dire 510 millions d’euros de plus que l’accord rejeté par les actionnaires en février dernier principalement grâce à la vente de 25 % de Fortis Insurance Belgium, au lieu de 10 % prévus auparavant. Compte tenu du nombre total d’actions Fortis Holding (2,468 milliards), cela représente une valeur intrinsèque de 2,84 euros par action. En temps normal, cette valeur comptable est en quelque sorte considérée comme le cours minimal d’un titre en Bourse. Actuellement, c’est toutefois loin d’être le cas, un grand nombre d’actions cotent en effet sous leur valeur comptable. Il n’est même pas rare qu’un titre affiche une décote de plus de 50 %. Celle-ci s’explique notamment par le fait que les marchés s’attendent à ce que la valeur comptable des actions en question diminue à la suite de pertes (opérationnelles ou consécutives à des dépréciations) ou d’une augmentation de capital qui dilue la valeur intrinsèque entre un plus grand nombre de titres. Evidemment, le secteur financier est particulièrement malmené par la crise, et quasiment plus aucun investisseur ne se fie aux valeurs comptables des banques et des compagnies d’assurances. Nous avons ainsi dressé une valorisation de Fortis Holding en fonction de celles fixées actuellement par les marchés.

Remarques : Nous avons ramené la participation de Fortis Holding dans le véhicule renfermant des toxiques à zéro. Fortis Holding participe en effet au financement des fonds propres qui seraient directement affectés par de nouvelles pertes (probables).

Notre méthode de valorisation pour les activités d’assurances repose sur les bénéfices 2007 (qui n’avaient pas ou peu été affectés par la crise) et un multiple de 4. A titre de comparaison, Allianz et Axa, les deux poids lourds du secteur européen des assurances, s’échangent actuellement à respectivement 3 fois et 2,4 fois leurs bénéfices 2007. BNP Paribas débourse certes près de 11 fois les bénéfices 2007 pour la reprise de 25 % de Fortis Insurance Belgium, mais cette valorisation s’explique par des éléments extérieurs.

Nous pouvons donc compter sur une valeur de près de 2 euros par titre Fortis actuellement. L’action du holding n’atteint, pour le moment, pas ce niveau. Cette différence s’explique par plusieurs incertitudes : vote de l’assemblée générale, complexité de certains contrats (cashes…), absence d’une situation comptable complète et détaillée, perspectives des assurances belges au terme de l’accord de distribution avec Fortis Banque, etc. L’action Fortis est donc plus que jamais à réserver aux investisseurs spéculatifs et conscients des risques.

Cédric Boitte