A quand la sortie de crise ?

Pas de croissance en vue avant 2010. Mais des signes positifs laissent espérer une légère reprise à court terme. Cependant, la progression du chômage reste inquiétante.

Bien malin ou téméraire qui pourrait prédire que la crise prendra fin le 3 mai 2010 à 14 heures, comme s’il s’agissait d’une éclipse de lune ou du passage d’une Comète. Les économistes ont cependant suffisamment étudié les crises pour savoir qu’elles répondent mutatis mutandis à des scénarios typiques. Si on veut savoir comment sortir de la crise, il faut d’abord en connaître les causes et le déroulement. Autrefois, dans les sociétés agricoles, les crises économiques étaient essentiellement liées au climat. Aux vaches maigres succédaient inévitablement les vaches grasses.

Depuis la révolution industrielle, les crises économiques sont un corollaire de la croissance. Elles sont donc inévitables, même si, bien sûr, leur gravité dépend très largement des comportements humains. Le principal ingrédient de la croissance, c’est la confiance : confiance en soi, confiance dans les autres, confiance dans l’avenir. C’est ce qui permet aux agents économiques d’investir et de faire tourner la machine. Mais la nature humaine est ainsi faite que la confiance se transforme avec le temps en euphorie et en aveuglement. Les risques liés au financement de la production sont de plus en plus sous-estimés, voire ignorés jusqu’au moment où la croissance se heurte à des limites telles que l’épuisement des ressources naturelles, les dégâts à l’environnement, la raréfaction de la main-d’£uvre spécialisée, l’arrivée à maturité des industries ou des technologies qui ont suscité la croissance.

Ce qui est typique de la crise actuelle, c’est son ampleur et les dégâts qu’elle a causés dans la sphère financière. On n’a pas mesuré les risques systémiques inhérents à la globalisation du système et à la concentration des entreprises financières. Le marché interbancaire est devenu un vaste réseau planétaire où tout le monde prêtait et empruntait à tout le monde avec des produits de plus en plus compliqués et sophistiqués dont les risques étaient mal connus. Il a suffi que le vent tourne et mette en difficulté quelques institutions financières géantes pour que toute la machine se bloque. Tout le monde se méfiait de tout le monde et plus personne ne voulait prêter à personne. Les banques étant ainsi privées d’une partie importante de leurs fonds, elles n’ont eu d’autre choix que de rationner le crédit accordé à leurs clients.

Et c’est ainsi que la crise financière s’est propagée à la sphère réelle de l’économie avec une vitesse qu’on n’aurait pas pu imaginer. Il n’y a pas de remède miracle. Pour sortir de la crise, il faut :

1. D’abord empêcher le cercle vicieux de dégénérer ;

2. Ensuite laisser la maladie évoluer et permettre aux excès de se résorber ;

3. Retrouver la confiance et relancer le crédit ;

4. Trouver des  » moteurs  » permettant de relancer la machine ;

5. Et enfin, une fois la reprise en marche, s’assurer que les mêmes causes ne produiront pas les mêmes effets.

Voyons où nous en sommes par rapport à ces cinq exigences.

Empêcher le cercle vicieux

Instruits par la désastreuse expérience des années 30, les gouvernements et les banques centrales ont fait ce qu’il fallait pour éviter que la crise ne dégénère en catastrophe. Les banques centrales ont injecté des centaines de milliards d’euros ou de dollars dans le système bancaire pour fournir aux banques la liquidité dont elles avaient été privées par le blocage du marché interbancaire. Les taux d’intérêt ont été ramenés à des plus bas historiques. Des mesures très peu orthodoxes, tel le financement direct de l’économie par les banques centrales, ont même été prises.

Pratiquement tous les pays concernés ont mis en place des plans de relance pour stimuler les investissements ou la consommation de manière à éviter un effondrement de la demande globale. Ces mesures ont permis d’éviter la dépression, mais elles ne suffiront pas à nous faire sortir de la crise. Car, comme le dit le dicton,  » on ne fait pas boire un âne qui n’a pas soif « . Tant que le pessimisme restera de mise, les liquidités injectées dans l’économie resteront en partie dans les comptes bancaires ou seront épargnées au lieu de se transformer en dépenses de consommation ou d’investissement.

Certains estiment toutefois, qu’en comparaison avec la Chine ou les Etats-Unis, l’Europe n’en fait pas assez à cet égard. Mais c’est oublier que les pays européens, grâce à la place prise par les pouvoirs publics dans leur économie disposent de  » stabilisateurs automatiques  » susceptibles d’amortir les chocs par eux-mêmes.

Les excès ont principalement trouvé leur origine sur le marché immobilier, non seulement aux Etats-Unis mais aussi dans certaines régions d’Europe comme le Royaume-Uni, l’Irlande ou l’Espagne. Il faut que les prix atteignent leur plancher, puis se normalisent. On n’y est pas encore.

Il y a bien sûr aussi l’énorme travail d’assainissement des bilans des institutions financières pollués par les actifs toxiques. L’essentiel du chemin a sans doute été parcouru, mais comme l’a encore montré récemment l’exemple de la banque KBC en Belgique, on n’est pas encore à l’abri des surprises.

Pour relancer la machine, les entreprises doivent aussi se débarrasser de leurs stocks accumulés à cause des méventes. Il semble que ce processus soit bien entamé, ce qui devrait permettre une relance au moins technique de la production dans les prochains mois.

Sans retour de la confiance, il ne peut y avoir de sortie de crise. Il faut que les particuliers consomment au lieu d’épargner et que les entreprises sortent les projets d’investissement des tiroirs où ils ont été placés en raison de la crise. Un tel retour ne peut qu’être progressif. La confiance est en effet un ingrédient qui se perd en quelques instants mais qui exige beaucoup de temps pour être regagné. La condition préalable est que l’on soit persuadé que le fond a été atteint. De plus en plus d’observateurs en sont convaincus. C’est ce qui explique notamment l’embellie boursière du début du mois de mai.

Pour remonter, il importe, certes, de ne pas tomber plus bas, mais encore faut-il de l’énergie et du carburant pour remonter. Ce carburant, c’est le crédit. Et le crédit, c’est la confiance : tant celle de celui qui prête que de celui qui emprunte. Les robinets du crédit n’ont jamais été totalement coupés, mais il est clair que les conditions d’octroi sont devenues plus sévères. Il ne pourrait en être autrement puisque l’origine de la crise doit être trouvée dans un crédit trop bon marché et une sous-estimation des risques.

De ce point de vue, les signaux ne sont plus aussi négatifs qu’à la fin de l’année dernière. La dernière enquête de la Banque centrale européenne, publiée dans son bulletin mensuel du mois de mai, indique que le nombre de banques ayant encore resserré leurs conditions d’octroi de crédit aux entreprises n’est plus que de 43 % contre 64 % lors de l’enquête précédente. L’évolution est comparable pour les prêts aux particuliers. Un autre signal important en ce qui concerne le crédit est la nette détente des taux d’intérêt sur le marché interbancaire. Les marges destinées à couvrir les risques liés à la crise ont pratiquement disparu pour les taux au jour le jour et elles ont fortement baissé pour les prêts à trois mois. Le coût du funding des banques, autrement dit ce qu’elles doivent elles-mêmes payer pour acquérir les fonds qu’elles reprêteront ensuite à leurs clients, a nettement diminué.

Moteurs de relance

Les moteurs se trouvent dans les pays asiatiques et particulièrement en Chine. Mais se remettront-ils en marche ? Le gouvernement chinois a mis en place un énorme plan de relance qui donne déjà quelques résultats : forte augmentation des crédits en mars (+ 27 %), croissance des ventes au détail, augmentation de la croissance de la production industrielle ? De plus, les exportations durement touchées semblent se redresser. Dans les pays asiatiques, de nombreux ménages ne disposent pas encore des équipements que tout le monde possède chez nous. Il y existe donc un énorme potentiel de croissance alors que, chez nous, la production est avant tout destinée au remplacement des objets usés. La hausse récente des matières premières, notamment due à un regain de la demande chinoise, va dans le bon sens à cet égard.

L’autre moteur est celui de l’environnement. La prise de conscience des risques écologiques entraînera une forte augmentation des investissements, notamment dans les domaines de l’énergie et des transports.

Une meilleure réglementation et une surveillance plus étroite des institutions financières devraient permettre d’éviter à l’avenir les dérapages auxquels nous avons assisté ces derniers mois. Mais il faut savoir que ces mesures risquent aussi d’avoir pour effet de freiner la croissance économique. Il faudra donc trouver le juste milieu : assez de réglementation pour prévenir les excès, mais pas trop pour ne pas décourager les initiatives et les innovations utiles.

Mais c’est surtout sur le plan macroéconomique que se situent les principaux risques pour l’avenir. On n’y pense pas trop maintenant parce que la priorité est donnée à la relance. Mais, le moment venu, lorsque la reprise sera au rendez-vous, il faudra se rappeler que c’est le crédit facile et bon marché qui nous a précipités dans la crise financière et qui a finalement grippé les marchés financiers, et avoir le courage d’agir sans tarder pour éviter un retour en force de l’inflation et une aggravation des déséquilibres au niveau international.

Reprise vers le milieu de 2010

En conclusion, le diagnostic est plus que nuancé. La présente crise est très profonde, mais elle est aussi sans précédent : c’est la première fois, en effet, qu’elle atteint la sphère financière dans sa globalité. L’économie réelle continuera à en souffrir pendant plusieurs mois avec du chômage et des baisses de production dans certains secteurs.

Mais il existe malgré tout des raisons d’espérer. C’est notamment le constat que fait Frank Lierman, Chief Economist de la banque Dexia qui rejoint en cela nombre de ses collègues européens. Il estime qu’on a probablement atteint le plancher. Si la chute est plus ou moins stoppée, il n’y aura pas de remontée spectaculaire. Pas de raison donc de céder à l’euphorie.

C’est donc le scénario en U qui a la préférence. Le scénario en V est écarté. Le scénario en L est redouté, mais considéré comme peu probable. Le scénario en W avec une reprise rapide et une rechute n’est pas à écarter pour les Etats-Unis si les mesures de relance sont rapidement suivies d’effets sans que le taux d’épargne se rétablisse.

JACQUES ZEEGERS